10月27日（ブルームバーグ）：ヘッジファンド運用者のデービッド・アインホーン氏は米リーマン・ブラザーズ・ホールディングスが砂上の楼閣にすぎないと見抜いた。
破たん前のリーマン株を空売りしていた同氏は今、ひとたび金利が上昇し始めたら「日本が政府のデフォルト（債務不履行）かハイパーインフレ的な為替相場の死の循環を免れる道があるとは思えない」と話す。リーマンはともかく、日本の国がつぶれるというのは怖い話だ。
アインホーン氏が率いるグリーンライト・キャピタルは大幅な金利上昇に備えるオプションを購入している。同氏は根拠なき低金利を支えにしてきた債券相場の暴落という現象を見込んでいる。
日本のデフォルトというのはありそうもない話ではある。日本は20年間、そのような予想を裏切ってきた。増税によって15兆ドル（約1400兆円）の個人金融資産を吸い上げることもできるし、最悪の場合は国有資産を売却することも可能だ。日本政府は危機管理のエキスパートなのだ。
しかし、2010年に債券利回りが急上昇するという見方にはより根拠がある。今後１年の間に、日本の市場金利は恐らく大幅に上昇するだろう。
日本銀行は政策金利を引き上げないだろう。問題は債務だ。日本の公的債務の水準は既に国内総生産（ＧＤＰ）の２倍に近く、先進国中で最悪。だからこそ、ハイ・フリークエンシー・エコノミクスのカール・ワインバーグ氏をはじめとするエコノミストらは日本国債の格付けをジャンク級（投機的格付け）に引き下げない格付け会社の「犯罪的な怠慢」を責める。対ＧＤＰ比の債務比率が200％を突破すれば、このような議論は勢いを増すだろう。
驚異的
日本がこれまで債券市場をうまくコントロールしてきたのは驚異的だ。圧力釜状態の債券市場を抑え込んできたのは、世界がリセッションにある中で中国が達成した8.9％成長と同じくらいの偉業だ。
日本国債の９割以上は国内で保有されている。円資産から資金が逃避するリスクはない。しかし、国債は銀行や保険会社、年金基金、公的機関、それに個人と、誰にとっても中核資産だ。国債利回りが上昇すると、民間企業の資金コストも上昇して企業は打撃を受けるし、債券を買い持ちにしている銀行の体力は弱まる。
日本の大手生命保険会社は回復の勢いが弱いとの予測を理由に国債を買うと言っているが、実のところ買い支えることにより利回り急上昇を防ごうとしているのだ。成長の弱さが国債利回り上昇を抑えるという議論もあるが、景気が悪ければ税収減と失業増で国債増発は必至で、こうした見方はあまり説得力を持たない。
不思議
日本の10年国債の利回りがわずか1.38％なのが不思議だ。事実上のゼロ金利と債務が膨大かつ膨らみつつあるという状況が同じ米国の10年国債利回りは3.50％。円は世界的な準備通貨ではないし、人口構成の動向も財政見通しにマイナスだ。格付けも最上級の「トリプルＡ」ではない。なのに、日本の方が米国よりも長期金利が２ポイント以上低い。
出生率低下と債務増大は、海外投資家が日本に投資しない理由だ。アインホーン氏は今月20日、ニューヨークで開催された「バリュー・インベスティング・コングレス」で、債務が増え高齢化が進む「日本は既に引き返せない地点にいる」と述べた。
それは言い過ぎだとしても、好きなだけ債務を増やせる日本政府の能力は、来年試される。今までうまくいっていた戦略の前に、前代未聞の状況に陥っている財政の現実が立ちふさがるかもしれない。日本がリーマンにならないことを望みたい。（ウィリアム・ペセック）
（ウィリアム・ペセック氏は、ブルームバーグ・ニュースのコラムニストです。このコラムの内容は同氏自身の見解です）
そんなに不思議なことだろうか？おいらにはそれがよく分からん。長期国債の名目金利は、引き受け手が米国の場合、貿易収支が恒常的に赤字であるため、他国の貿易収支が黒字国が資本収支として赤字になるように民間あるいは政府が買っている。国債以上が海外にある。長期金利も高めに設定しなければ、需要側が納得せず為替レート変動によるリスクも負わなければならず、海外市場で裁けないだろう。
一方、日本の国債は民間がほぼ吸収している。需要側に為替レート変動不安がなく不安定ではないのである。これは、長期のデフレの影響で、金融資産について民間銀行、生命保険などの機関投資家、年金基金などの運用機関にとって国内での上昇傾向の強い確実な金融投資対象が少なすぎることが原因である。
平均株価はゼロ金利でも長期で見たとき、マネーサプライの増加が非常に少ないからそれほどの上昇はしなかった。海外で輸出産業が、特に自動車関連が海外の成長率に依存し、外需が拡大したためのデフレ下での景気拡大によるデフレ解消と平均株価の上昇があったぐらいである。
よって、日本の国債市場では長期金利は需要側がしっかりしていて、供給が多くても流通利回りが低く、名目の金利も低く設定され長期金利の上昇もほとんどありえなかったと考えられるのではないか、と思う。
為替レートの変動は、貿易量と資本の金利差、そして、国内の流通通貨量と流通速度によってきまる。おおざっぱにいって、貿易の純輸出が増えれば、外国が円を購入することと等しく円高。
資本の金利差は、実質で見るか、名目で見るかによって変わるが、期待実質金利＝名目金利－物価上率だから、デフレであれば実質金利は上昇し、インフレであれあれば期待実質金利は下落する。短期的な投機筋、金融商品の売り買いで運用益を上げようとするものとっては、名目が重視されるのかもしれないが・・・。長期的な直接投資によって収益を上げようとするときは期待実質金利によって情勢が変わるのだろう。ともあれ長期ではインフレ率、あるいはデフレ率によって金利差が生じるので、デフレ国では、長期的にはその通貨は上昇するだろう。よって、円高要因となる。だが、年度ごとの経常収支、つまり貿易収支は資本収支と等しいので、純輸出が増えれば、資本収支は赤字となり、資本は流出する。長期的に見れば、これが原因でのレートの変動は、少ないのかもしれない。
最後の通貨の流通量は、長期でみれば為替レートに大きく影響する。単純なことで、経済規模に比較して流通量が多い国の通貨は安くなる。流通量が多ければその通貨の価値が、相対的に低くなるのだから当然のことである。通貨の流通量を絞るのが金融の引き締め、それを多くするのが緩和であるから、為替レートは、中央銀行が掌握する能力があるということである。よって、相対的に緩和に熱心な国とそうではない国との為替レートの変動は、緩和姿勢が明確であれば長期ではその国の通貨の価値は下がるのである。
米国は、国内消化より海外に債務を負っている。債務の価格は、名目価格であるが、レートの上下によって変化する。ここに例をあげれば、米国の海外債務が、1ドル＝100円のレートによる100ドルであったとしよう。1ドル＝90円のドル安円高となったとすると米国の海外債務は、円に換算すると安くなることになる。よって海外債務を減らすには、通貨価値が下がったほうが返済償還しやすくなるのである。米国政府にとってドル安は、海外債務の価値を下げることになり、好都合である。
ドルは基軸通貨であるが、その基軸通貨の発行権益は米国が握っている。つまり基軸通貨発行権益を一国が握っていることになる。ここから米国が国債を発行しまくって、対外債務を増やし、ドル圏を広げれば、米国の支配が強まるというドル帝国の構想や、米国の覇権主義の謀略説である。なるほどこの説には一定の評価が与えられる。かつてのネオ・コンサーバティズムにはこの種の政治的覇権主義がみられた。しかしながら、これは少なくとも経済学的には実現できない。年間の対外債務額は、純輸出額に等しい。米国は、いまだに債権国ではなく、輸入の方が輸出より大きい国である。だから、米国はドル安の方が、都合がよいのである。輸出と輸入の貿易収支は、貯蓄と投資と財政収支（税収ー支出）の差額に等しい。米国が、貯蓄つまり所得のうち消費を差し引いた額が投資に比べて大きく、財政収支が黒字になれば、貿易収支は黒字へ傾き、それに等しく輸出から輸入を差し引いた額が大きくなる。現状では、米国への資本の流入が、財政赤字が大きく作用してるからだろうか、起きているのである。
